摘要：近三年来，美元对国际主要货币的汇率频繁下挫，引起了世界各国的极大关注。西方发达国家面对美元缩水的形势，纷纷调整了国际储备战略，黄金再次成为发达国家国际储备的“新宠”。中国是仅次于日本的第二大外汇储备国，目前面临的问题是“外汇储备过高，黄金储备不足”，在金价上涨、美元缩水的情况下，中国成为外汇储备损失最为严重的发展中国家，所以必须采取相应的调整措施。
  笔者的结论是：合理测算外汇储备的适度规模；适时调整外汇储备结构；抓住机会，增加黄金储备份额，抑制外汇储备缩水和减轻人民币升值的压力；寻求多种政策并用的综合效应。　
　
一、引言 
　　国际储备是指一个国家的货币当局所持有的用于弥补国际收支赤字 (逆差)，维持本国货币汇率稳定的国际间普遍接受的一切资产。
  它包括外汇储备、黄金储备、国际货币基金组织(1MF)中的普通提款权和特别提款权。对一个国家来说，国际储备主要有三个功能。一是用来清算国际收支差额，维持国家的对外支付能力；二是用来干预外汇市场，维持本国货币汇率的稳定；三是用来作国家信用保证。 
　　国际储备作为国家货币当局对外所持有的资产，它和金融体系所持有的资产具有相同的性质，即流动性、安全性和盈利性。
  因此，对任何一个国家来说，国际储备不足是绝对不行的，但是也并非是越多越好，客观上存在储备结构的优化和规模的适度问题，否则就会造成严重的资源浪费。
　　二、近年来国际储备结构的变化和储备规模的变动分析 
　　近年来国际储备结构和外汇储备的规模发生了很多变化，特别是储备货币汇率的变化，世界各国为此采取了相应的调整措施。
  其中，国际储备构成的变化和主要发达国家的国际储备结构的调整引起了专家学者的极大关注。
　　 1。美元汇率持续下降，美元的国际储备中心地位受到冲击 
　　最近几年来，国际汇市上欧元、英镑、日元、瑞士法郎等货币兑美元汇率连续攀升，不断刷新最高记录。
  近来国际汇市欧元兑美元的汇率在 1。3329—1。3648的高位徘徊(2004年12月31日止)。美元持续贬值导致全球美元储备价值大幅缩水，损害了美元在全球外汇储备中的地位。相比之下，欧元的地位却在不断提升，成为改变国际货币格局的一匹“黑马”。
  有关数据显示，美元在外汇储备中的比重从1999年的67。90%下降为2003年63。8%，下降4。1个百分点；同期欧元比重则从1999年的12。60%上升为2003年的19。7%，上升7。1个百分点。 
　　从表 1可以看出，欧元诞生后，国际储备货币格局发生了变化，欧元储备货币比例上升，美元储备比例下降，但是就整个储备构成来看，美元仍占有绝对的比重，因此美元汇率的变化决定着各国外汇储备实际价值的变动，特别是发展中国家要避免美元贬值的汇率风险也是很困难的。
   
　　表 1 欧元诞生后国际储备货币格局的变化(%) 
储备货币／年份 
 1999 
 2000 
 2001 
 2002 
 2003 
 排名 
 
美元 
 67。90 
 67。60 
 67。70 
 64。
  80 
 63。8* 
 1 
 
欧元 
 12。60 
 13。00 
 13。20 
 14。60 
 19。7* 
 2 
 
日元 
 5。50 
 5。20 
 4。90 
 4。50 
 - 
 4 
 
英镑 
 4。
  00 
 3。80 
 4。00 
 4。40 
 - 
 5 
 
瑞士法郎 
 0。70 
 0。70 
 0。60 
 0。70 
 - 
 6 
 
其他货币 
 9。40 
 9。70 
 9。70 
 11。
  00 
 - 
 3 
 
　　资料来源： Annual Report，IFM，2003；(表中带*的数据来自丁志杰：“美元汇率继续下跌”《金融时报》2004年11月13日) 
　　 2。高外汇储备国家成为美元贬值的直接受害者 
　　近年来，在全球经济不景气的大环境下，全球经济增长重心转移到亚洲发展中国家，这些国家外汇储备呈现出超常增长状态，在国际储备中美元占绝对比重的情况下，这些国家不可质疑地成为美元贬值的直接受害者。
  
　　据有关资料报道，近三年来美元对世界主要货币的贬值率高达 25-40%，从表2的资料可以看出，随着美元的贬值，美国从这些高储备国家获得了丰厚的美元贬值收益和高额的铸币税。美国著名经济学家约瑟夫·E·斯蒂格利茨在《亚洲经济一体化的现状与展望》一文中写道“全球储备体系有紧缩性趋势，并有极强的不稳定性”，并认为储备积累抑制消费增长，全球闲置的巨额储备增强了世界经济的紧缩倾向。
  世界经济紧缩罪在全球储备闲置，间接地把通货紧缩归咎于包括中国在内的发展中国家，这是不客观的。发展中国家增加国际储备需要付出不少代价。首先，发达国家的货币占据发展中国家国际储备的主要份额，意味着发展中国家向发达国家交纳了巨额的铸币税。据美联储估计，美国每年获取的铸币税高达150亿美元，其中大部分来自发展中国家。
  其次，国际储备给发展中国家带来较大的利差损失。斯蒂格利茨在《亚洲经济一体化的现状与展望》中举例说，发展中国家从美国获取贷款的利率为18%，而以美国国库券形式保存的国际储备的收益仅为1。75%，其中约16%的高额利差让美国攫取了。 
　　表 2 2004年10月末世界主要高外汇储备国家(地区)的储备情况　　(单位：亿美元) 
国家或地区 
 日本 
 中国 * 
 中国台湾 
 韩国 
 中国香港 ** 
 印度 
 俄罗斯 (9月末) 
 
储备额 
 8810。
  00 
 6099。38 
 2330。00 
 1740。00 
 1215。00 
 1140。00 
 1028。00 
 
世界排名 
 1 
 2 
 3 
 4 
 5 
 6 
 7 
 
　　资料来源：经贸新闻， 2004年12月8日(*为2004年末数据，来自中国人民银行：货币供应量增长幅度回落到合理区间，http：//  
　　 3。
  在国际储备中，黄金成为主要发达国家的新“宠儿” 
　　虽然 IMF一再主张黄金非货币化，但是美国等发达国家利用本国货币在国际储备中的高份额优势，暗中增加黄金储备，他们不仅在本国货币贬值中获得了丰厚汇率差价收益和高额的铸币税，而且也在稳定的金价中确保了本国国际储备的保值和增值，把货币贬值风险转嫁给高外汇储备国家。
   
　　从表 3可以看出，美国等发达国家因本国货币是国际性通货，他们不必保持高额的外汇储备，也不担心本国的货币贬值，因为他们可以在国际储备货币贬值中获得贬值收益，减少对外债务。在黄金价值稳定和近年来黄金升值的情况下，他们又从黄金储备中获得可观的差价收益。
   
表 3 1990—2002年世界主要国家的黄金储备　　(单位：万盎司) 
国家／年份 
 1990 
 1998 
 1999 
 2000 
 2002 
 排名 
 
美国 
 26191。00 
 26161。
  00 
 26167。00 
 28594。30 
 26199。90 
 1 
 
德国 
 9518。00 
 11898。00 
 11152。00 
 12190。40 
 11113。30 
 2 
 
法国 
 8185。
  00 
 10237。00 
 9724。00 
 10630。20 
 9725。00 
 3 
 
意大利 
 6667。00 
 8336。00 
 7883。00 
 8616。60 
 7882。80 
 4 
 
日本 
 2423。
  00 
 2423。00 
 2433。00 
 2621。50 
 2460。20 
 5 
 
中国 
 1267。00 
 1267。00 
 1267。00 
 1267。00 
 1929。00 
 6 
 
　　资料来源：根据 IMF《国际金融统计月报》，2004年3月；World Gold Council(世界黄金协会)，2004年3月有关资料整理计算（1吨=32151盎司）。
   
　　三、美元连续贬值的经济学分析 
　　 1。“强势美元政策”仅仅是一个政治、外交谎言 
　　 2004年12月15日，布什总统在会见来访的意大利总理贝卢斯科尼时说：“我的政府的政策是强势美元政策。”但是，在贝卢斯科尼提出对美元汇率继续下降的担心后，布什又说：“我们将认真地与国会探讨这个问题。
  ”他说，目前美国的贸易逆差也很大，但这“容易解决，如果人们为贸易逆差担忧，他们可以更多地购买美国产品”。从这些谈话中可以看出，“强势美元政策”并不是布什总统的真实意图。 
　　据经济学家分析，布什此番言论只是为了应对外界猜疑美国政府默认弱势美元政策，事实上美国政府更希望美元贬值，因为这有助于增强美国产品在国际市场的竞争力，从而推动出口增加，改善美国的国际收支情况。
  近期美元对欧元和其他主要货币的汇率出现大幅下跌，美国政府尽管多次表示坚持强势美元政策，但至今没有采取过任何阻止美元贬值的行动。
　　 2。从经济学意义上分析，“强势美元政策”并不存在 
　　众所周知，一个国家货币的强弱与本国的经济发展状况密切相关，从目前美国的经济状况看，不存在“强势美元政策”的经济条件。
  我们看到的是战争经费支付预算大幅提升，国际警察角色越演越烈。在刚刚结束的 2004财政年度，美国的财政赤字创下了4130亿美元的历史新高，国际贸易赤字，估计将超过6000亿美元。面对如此经济形势，美国当局更乐意接受“弱势美元”现实，更乐意美元继续贬值。
  英国《经济学家》杂志一针见血地指出，美国政府正在“放任”美元贬值，一方面希望通过弱势美元促进出口，带动经济增长；另一方面是为了减轻美国已经高达23000多亿美元的巨额债务。由于美国外债绝大部分是以美元计价，因此美元贬值实际上等于减免了他的对外债务。
   
　　经济合作与发展组织 (Organisation for Economic Co-operation and Development)预测，2005年美国的经常项目赤字占GDP比重将达到6。2%左右，如果要想使之下降2个百分点的话，则美元仍需贬值25%。
  该组织首席经济学家让一菲利普·科蒂认为，作为纠正美国巨额经常项目赤字进程的一个组成部分，美元贬值是“不可避免的”。因此，笔者认为，世界各国希望美元回升，确保外汇储备价值，就2005年来说在理论和现实之间存在较大的反差。 
　　四、美元汇率持续下跌引起中国外汇储备的损失估计 
　　近三年来美元兑主要国际货币汇率持续下跌已成为不争的事实，其间也有反弹现象，但是反弹无力。
  美元究竟贬值到何种程度，由于测算依据不同，结果不一，有专家认为美元贬值率为 20%左右。有专家则认为美元贬值率为25—40%。以下资料是2004年一年来美元对主要国际货币的贬值情况统计
日本和中国是高美元储备的国家，但是中国和日本不同，日本的外汇储备属于货币当局的自有储备，而中国的外汇储备中有相当一部分是借入储备。
  特别是在人民币不是国际储备的货币成员的情况下，中国外汇储备缩水率比日本要高得多。道理很简单，日本在美元储备缩水的同时，可在日元储备升值中获得一定的补偿。 2004年末我国的外汇储备达6099。38亿美元，依据表4的有关数据测算，如果中国将美元储备兑换成其他货币的话，则等值美元的实际数额大幅下降。
   
表 4 2004年美元兑各主要国际货币汇率下跌幅度(%) 
国际货币 
 瑞士法郎 
 新西兰元 
 欧元 
 英镑 
 加拿大元 
 澳大利亚元 
 日元 
 
美元 
 13。40 
 12。20 
 12。
  00 
 10。60 
 9。60 
 6。60 
 3。40 
 
平均跌幅 
 9。70 
 
　　资料来源：根据 http：// 。2004年11月9日公布的资料整理计算。 
　　表 5 2004年中国外汇储备贬值后兑换其他货币的实际美元数额(单位：亿美元) 
外汇储备 
 兑换货币 
 瑞郎 
 新西兰元 
 欧元 
 英镑 
 加拿大元 
 澳大利亚元 
 日元 
 
6099。
  38 
 美元缩水率 (％) 
 13。40 
 12。20 
 12。00 
 10。60 
 9。60 
 6。60 
 3。40 
 
兑换货币的实际数额 
 5282。06 
 5355。26 
 5367。
  45 
 5452。85 
 5513。84 
 5696。82 
 5892。00 
 
现有外汇储备缩水后的平均等值额 5507。74 
 
五、政策建议：中国国际储备的调整思路 
　　就一个国家来看，国际储备是否合理要结合本国的实际情况，笔者认为需要考虑两个问题。
  一是国际储备的结构问题，二是储备的规模问题。近年来，学术界针对我国外汇储备增长迅速的客观实际就外汇储备的适度规模进行了广泛的研究，总的来说形成了两种观点：一种观点认为，我国是发展中国家，随着我国利用外资规模的扩大和 FDI的增长，外汇的消耗量扩大，所以目前的外汇储备不算多。
  另一种观点认为，既使考虑前面这些因素，我国的外汇储备也大大超过了客观需要量，形成不必要的浪费。特别是在我国国际储备结构单一(美元储备比例过高、黄金储备不足)、美元连续贬值的情况下，蒙受的损失更大，笔者赞同后一种观点。笔者认为我国国际储备的调整思路是： 
　　 1。
  合理测算中国外汇储备的适度规模 
　　一个国家外汇储备水平究竟应该以多少为宜，并不存在一个现成的理论模式推导出的确切的衡量标准。特别是由于各个国家的实际情况不同、发展阶段不同、市场经济发展与对外经济交往的程度不同，因此对外汇储备的要求也各不相同，外汇储备水平差异很大。
  面对这种差异性，我们不仅要从量上来测算和衡量国家外汇储备的多少，而且更重要的是要根据本国的约束条件来评估所持有外汇储备的风险与效率。
　　从理论上说，一个国家外汇需求要考虑的因素是：进口付汇的需求；转移性外汇需求；外商投资企业红利、利润汇出的外汇需求；外国投资者证券投资收益的外汇汇出需求；偿还外债的外汇需求；对海外投资的外汇需求；货币当局维持汇率、干预外汇市场的外汇需求；本币持有者的货币替代性外汇需求。
  
　　但是，从我国的实际情况看，我国是实行外汇管制的国家，目前资本项目尚未开放，所以外国投资者证券投资收益的外汇汇出需求不大；目前我国企业“走出去”战略刚刚启动，对海外投资的外汇需求总额在 200亿美元左右，也是个小数。因此，简便外汇适度规模测算应考虑进口付汇、外商投资回报、偿还外债、维持汇率稳定的外汇平准基金及特殊需要的外汇需求。
  进口付汇需求，传统理论认为保持3个月的进口支付需要，现在的观点认为，对发展中国家来说，由于其货币不是国际储备货币成员，外汇储备往往不具备可替代性，具有明显刚性特征，因此建议应适当放宽，我国可考虑保持4个月的进口支付需要，即国际储备与进口的比率为30%。
  外商投资回报，国外投资者一般希望有10%以上的投资回报率，我们考虑按照15%的比例预留外汇储备。偿还外债的外汇需求，根据国际经验，应保持外债余额10%的外汇储备，此外再保持年度外汇储备10%左右的外汇平准基金和特殊需要。根据以上思路，我们得出以下表达式： 
　　 R=R1+R2　　(1) 
　　 (1)式中，R为外汇储备总量；R1为适度外汇储备量；R2为超额外汇储备量 
　　 R1=30%W+10%X+10%Y+Z　　(2) 
　　 (2)式中，W为年度进口额；X为年度外债余额；Y为年度实际用外资总额，Z为外汇平准基金及特殊需要额(10%R)。
   
　　 R1=R-R2　　(3) 
　　按照以上表达式，我们可以推算出近年来我国适度外汇储备规模及超额储备情况。 (见表6) 
　　表 6 2000～2004年中国适度外汇储备规模和超额储备测算表 (单位：亿美元) 
年份 
 2000 
 2001 
 2002 
 2003 
 2004 
 
R：外汇储备总额 
 1655。
  74 
 2121。65 
 2864。07 
 4032。51 
 6099。38① 
 
W：年度进口总额 
 2508。00 
 2712。00 
 2952。00 
 4128。40 
 5087。70② 
 
X：年度外债余额 
 1457。
  30 
 1701。10 
 1685。40 
 1936。34 
 2232。73③ 
 
Y：年度实际利用外资总额 
 407。10 
 468。80 
 527。40 
 535。00 
 575。53④ 
 
R1 
 30％W：4个月进口额 
 856。
  00 
 904。00 
 984。00 
 1376。13 
 1695。90 
 
10％X：偿还外债准备 
 145。73 
 170。11 
 168。54 
 193。64 
 223。27 
 
15％Y：外商投资回报 
 61。
  07 
 70。32 
 79。11 
 80。25 
 86。33 
 
10％R：Z(平准基金) 
 165。58 
 212。17 
 286。41 
 403。25 
 609。94 
 
R1合计：适度外汇储备额 
 1228。
  38 
 1356。06 
 1518。06 
 2053。27 
 2615。44 
 
R2=R-R1超额外汇储备额 
 426。91 
 765。59 
 1346。01 
 1979。24 
 3483。94 
 
　　资料来源： 2003年以前的数据根据2004年《中国统计年鉴》有关数据整理计算，①为2004年末数，来源：中国人民银行：“货币供应量增长幅度回落到合理区间”，http：//  
　　表 6的计算数据表明，我国2001年以前也存在超额外汇储备现象，但是问题不严重，从2002年开始三年来，我国超额外汇储备加速，这和我国的宏观经济形势平稳、出口贸易持续增长、全球FDI重心向我国转移以及新外债增加等有密切关系。
  因此，笔者认为，理论界有一种观点认为我国不存在“外汇储备超额现象”的说法是不成立的，我国外汇储备的适度规模应控制在2500亿美元左右。 
　　 2。适时调整中国的外汇储备结构 
　　美元汇率连续下滑，发展中国家成为最大的受害者。虽然目前改革国际货币秩序的要求日益强烈，但是从国际货币基金组织 (IMF)的态度来看，有许多阻力因素。
  自从1999年欧元启动后，发展中国家普遍采取了一些调整措施，外汇储备构成中美元比重开始下跌，从欧元启动前的65%下跌至2003年的59。3%，而欧元则从13。6%稳步上升至2003年的18。9%，大约每年以1个百分点的速度上升，这在一定程度上反映了发展中国家希望寻找新的汇率风险避风港的愿望。
  虽然目前尚未出现一种足以与美元相抗衡的货币，但是发展中国家也并非没有任何余地。笔者认为，中国应根据国际汇市，选择时机调整和优化外汇储备结构。从近几年的国际贸易情况看，虽然我国同日本、欧盟存在一些贸易摩擦，但总的趋势是好的，国际贸易额持续上升，2003年中国同欧盟国家进出口贸易增长率分别为37。
  7%、49。7%，同日本进出口贸易增长率分别为38。7%、22。7%。因此，要充分利用这一良好机遇，扩大欧元、英镑和日元的外汇储备份额，最大限度地降低因美元汇率下滑导致外汇储备的缩水。 
　　 3。抓住机遇，适时增加黄金储备份额，抑制外汇储备缩水和减轻人民币升值的压力 
　　近三年来，在我国外汇储备快速增长和人民币升值压力加大的同时，我国的黄金储备变动不大，据中国人民银行 2003年1月的有关数据，我国的黄金储备由2001年9月末的500吨增加为2002年末的600吨，约为1929万盎司，但这在我国国际储备中所占的份额是非常低的，这种状况和一个发展中大国地位极不相称。
   
　　表 7 1999—2000年世界前八大产金国 
国家 
       产量 (吨)     排名 
 
或地区 
 1999年   2000年   1999年  2000年 
 
南非 450 428          1     1 
 
美国  342 355         2     2 
 
澳大利亚 300 296      3     3 
 
中国 156   162       5       4 
 
加拿大 158   155     4       5 
 
俄罗斯  138 155      7       6 
 
印尼   152   138     6       7 
 
秘鲁   128   133     8       8 
 
资料来源：根据 World Gold Council(世界黄金协会)：《世界前20名产金国》，2002年3月有关资料整理计算。
   
　　表 8 2002年3月底世界主要国家黄金储备量占本国国际储备和世界黄金总储备份额 
国家 
或地区 
 黄金总储备量 (吨) 
 占本国国际储备比例 (％) 
 占世界黄金总储备比例 (％) 
 
世界总量 
 32692。
  00 
 100。00 
 
美国 
 8149。00 
 56。70 
 24。93 
 
德国 
 3456。60 
 37。60 
 10。57 
 
法国 
 3024。80 
 47。00 
 9。25 
 
意大利 
 2451。
  80 
 47。80 
 7。50 
 
瑞士 
 2149。70 
 38。20 
 6。58 
 
荷兰 
 884。50 
 46。60 
 2。71 
 
日本 
 765。20 
 1。70 
 2。
  34 
 
葡萄牙 
 606。80 
 37。60 
 1。90 
 
西班牙 
 523。40 
 13。20 
 1。60 
 
中国 
 500。00 
 2。10 
 1。53 
 
俄罗斯 
 424。
  20 
 10。60 
 1。30 
 资料来源：根据 World Gold Council(世界黄金协会)《世界前20名产金国》，2002年3月有关资料整理计算。 
　　从以上相关的计算资料中我们可以看出，我国是世界上的产金大国，排名为前 5位，但是即使我国的黄金储备以最新的600吨
转贴!。